원화의 미래

원화의 미래

홍춘욱 지음

에이지21 / 2009년 11월 / 271쪽 / 15,000원



1장 원화의 가치



달러/원 환율의 의미

환율은 한 나라 화폐의 상대적인 가치를 뜻한다. 한국은 원, 일본은 엔, 미국은 달러 등 각 나라가 정한 이름을 가지는 화폐가 무수히 존재하며, 이 다양한 화폐의 교환비율을 환율이라고 부른다. 달러/원 환율이 1,200원이라고 하는 것은 미화 1달러가 원화 1,200원과 교환된다는 뜻이다. 어제 1,200원이던 환율이 오늘 1,300원으로 상승했다고 가정하자. 이것은 미국에서 100달러에 팔리는 애플 아이팟이 어제 우리 돈 12만원으로 구입할 수 있었지만 오늘은 13만원을 주어야 구입할 수 있다는 의미이다. 이처럼 환율 상승은 수입 원자재를 사용하는 제품의 가격 인상으로 연결된다. 환율이 하락하면 반대 현상이 나타난다.

외환시장 규모가 크고 발전된 나라는 선진국일 가능성이 높다. 외환시장이야말로 세계 최대 규모의 금융 시장으로 엄청난 부가가치를 창출하기 때문이다. 2008년 국제결제은행 자료에 따르면 세계 1위 외환시장은 런던으로 하루 평균 거래량이 1조 3591억 달러에 달한다. 2위는 뉴욕, 3위는 스위스이다. 한국은 세계 18위로 하루 평균 거래양은 334억 달러에 달한다. 외환시장은 주식, 채권 등 여러 금융시장 참가자들을 연결시키는 일종의 끈 역할을 담당하기 때문에 기업의 재무 담당자뿐 아니라 주식 및 채권 시장의 참가자들도 외환시장에 대한 지식을 갖고 있어야 한다.

환율과 무역의 관계

국제 무역은 한정된 시장을 놓고 싸우는 기업들 간의 경쟁과는 달라서, 한 나라의 이득이 다른 나라의 손실이 되는 제로섬 게임이 아니라, 서로에게 득이 되는 윈윈 게임이다. 물론 무역으로 인해 소득 분배의 불균형이 생기는 것은 사실이다. 나라 전체로는 무역을 통해 큰 이익을 누릴 수 있지만 국제 경쟁력이 열위인 산업(예: 미국의 자동차 산업)의 노동자는 일자리를 잃거나 임금이 깎일 수도 있기 때문이다. 대신 무역을 통해 경제 전체가 부유해지기 때문에 피해를 입은 산업의 노동자들에게 재교육 기회나 실업 수당을 제공할 수 있다.

따라서 경제적인 측면에서는 무역을 통해 나라 전체의 생산성을 향상시키는 것이 더 나은 선택이 된다. 이것이 바로 외환시장이 존재하는 이유이다. 나라마다 서로 강점을 갖고 있는 산업이 다르기 때문에 국제무역이 존재하며, 무역을 통해 획득한 다른 나라의 화폐를 자국의 화폐로 교환하는 과정에서 외환시장이 자연스럽게 탄생하는 것이다. 즉 외환시장은 무역을 해야만 하는 나라의 사람으로서 피해갈 수 없는 존재라고 할 수 있다.

고정환율제도와 변동환율제도

환율의 잦은 변화가 경제에 도움이 되지 않는다고 판단해 정부가 고정환율제도를 채택했다고 가정해 보자. 이 경우 달러/원 환율을 일정 수준으로 고정시키려면 정부의 외환시장 개입이 필요하다. 일반인들이 달러화를 일정한 환율에 따라 원하는 양만큼 항상 정부에 팔거나 살 수 있다면 환율은 그 수준에서 고정될 것이다. 하지만 고정환율제도를 유지하는 데는 많은 대가가 따른다. 예를 들어 해외 수요 감소의 영향으로 달러화의 공급곡선이 이동하여 달러가 부족해지는 경우 정부는 환율 상승을 막기 위해 보유 달러를 내다팔고 원화를 사들이게 된다.

이 경우 환율 수준은 유지할 수 있지만 대신 엄청난 불황을 감수해야 한다. 정부가 시장에서 원화를 사들이면서 시중에 통화량이 부족해지기 때문이다. 통화 공급이 줄어들면 금리가 상승하고 현금 보유액이 줄어 경제는 불황을 겪게 된다. 이런 상황에서 고정환율제도를 유지하려면 대단히 강한 정부의 의지가 필요하다. 내수경기가 나빠질 것을 감수하고 강경하게 외환시장에 개입할 때에만 환율안정이라는 원래 목적을 달성할 수 있다. 정부의 태도에 신뢰가 가지 않을 때에는 환율변동을 기대한 투기자금이 몰려와 경제를 엉망으로 만드는 최악의 결과를 초래할 수 있다. 이처럼 고정환율제도를 채택하면 환율 안정이라는 혜택을 누리는 반면 외부로부터의 충격에 국내 경제가 휘둘리는 약점이 있다.

반면 변동환율제도는 환율 급변동으로 인한 불편을 느끼는 대신 통화정책을 자유롭게 펼 수 있고, 해외에서 발생한 충격이 국내로 전이되지 않는다. 예를 들어 해외에서 큰 불황이 발생하여 한국 상품이 팔리지 않는다고 가정해보자. 이때 달러에 대한 수요가 증가하여 달러/원 환율이 상승하기 때문에 한국 제품의 가격경쟁력이 개선된다. 환율상승으로 무역수지가 개선되고, 정부가 금리를 추가 인하하는 등 통화 공급을 확대할 수 있기 때문에 경제는 균형 상태로 복귀한다. 2008년 글로벌 금융위기 이후 한국 경제의 회복 과정을 보더라도 환율 급등과 정책금리 인하 정책이 맞물려 마이너스 성장 구간에서 탈출했음을 알 수 있다. 따라서 금융시장의 개방 수준과 무역 의존도가 높은 나라일수록 변동환율 제도를 채택한다. 경제의 위험은 통화 정책으로 대응하는 대신, 환율 변동으로 생긴 분배 문제는 재정 정책으로 해결해 나가는 것이다.

2장 2008년 외환시장의 불안 원인



경상수지와 환율의 관계

우리나라는 경상수지가 악화될 때는 어김없이 달러/원 환율이 급등하며, 반대로 경상수지가 개선될 때에는 달러/원 환율이 하락하였다. 그렇다면 경상수지는 어떻게 정의되는 것일까? 일정 기간 국가 간에 발생한 모든 경제적 거래를 체계적으로 기록한 것이 국제수지이다. 이 국제수지는 거래 특성에 따라 경상수지와 자본수지로 나뉜다. 경상수지는 상품수지, 서비스수지, 소득수지, 경상이전수지의 네 항목으로 구성된다.

상품수지는 수출액과 수입액의 차액으로 계산되며 네 항목 중에서 가장 중요하다. 상품 수지 다음으로 중요한 것이 서비스수지인데, 이것은 외국과의 서비스 거래로 수취한 돈과 지급한 돈의 차이를 말한다. 둘만큼 비중이 크지 않지만 소득수지도 경상수지에 큰 영향을 미친다. 특히 소득수지는 4~5월에 대규모 적자를 기록하는 등 월별 등락이 크다. 4~5월의 배당금 지급 시기가 되면 한국 주식을 매수한 외국인 투자자들이 배당금을 자국으로 대거 송금하기 때문에 대규모 소득수지 적자가 발생하기 때문이다. 마지막으로 경상이전수지는 우리나라 사람과 외국인 사이에 아무런 대가 없이 주고받는 거래의 수지를 말한다.

2008년 경상수지 적자의 원인

2008년 한국이 1998년 이후 지속된 경상수지 흑자 기조를 이탈한 이유는 무엇 때문인가? 그 이유는 기업들의 투자가 크게 증가했기 때문이다. 기업들이 대규모 투자를 단행한 원인은 2003년부터 시작된 중국 경제의 호황에 있다. 2003~2008년 기간 동안 한국의 대 중국 수출이 2.8배 증가하였고, 그 영향으로 2003년부터 한국기업들의 실적이 크게 개선되었다. 하지만 한국기업들의 투자는 적기를 놓친 상황이다. 중국 경기가 계속 확장되던 2005~2006년 사이에는 투자하지 않다가 중국 정책당국이 경기과열을 억제하기 위해 금리를 올리고 있던 2007년 하반기부터 투자에 나섰던 것이다. 이런 판단 착오로 한국 기업들은 2008년 봄부터 큰 어려움을 맞게 되었다.

경상수지 적자의 또 다른 요인은 교역 조건 악화였다. 교역조건은 수출단가를 수입단가로 나누어 계산한 지표로 교역조건이 개선되면 수출제품으로 구입할 수 있는 수입제품이 양이 늘어나기 때문에 한국 경제의 구매력이 강화된다. 반대로 교역조건이 악화되면 구매력이 떨어진다. 교역조건이 악화되면 소비자뿐 아니라 수출업체도 상당한 어려움에 처하게 된다. 수출기업들이 제품 생산에 필요한 원자재를 예전보다 비싼 가격에 구입해야 하기 때문이다.

우리 경제에서 교역조건에 큰 영향을 미치는 것은 원유 수입이다. 전체 수입액의 19%를 차지하는 최대 단일 품목이자, 석유화학 제품의 가격 결정 잣대가 되기 때문이다. 실제로 2000년 정보통신 거품 붕괴, 2002년 카드 위기, 2008년 서브프라임 위기 모두 원유 가격이 급등하여 수입단가가 불안한 모습을 보일 때 발생했음을 알 수 있다. 물론 수출단가가 수입단가보다 더 크게 상승했다면 큰 문제가 없었겠지만, 2002년과 2008년 수출단가가 오히려 하락해 우리 경제는 큰 충격을 받았다.

외국인의 주식 순매수와 외환시장의 관계

2008년 환율 급등의 1차적 책임은 경상수지 악화에 있지만, 환율의 급등 폭을 예상보다 크게 만든 것은 외국인 투자자의 대규모 주식 순매도 공세였다. 2008년 한 해 동안 외국인 투자자들의 한국 주식 순매도 규모는 411.5억 달러에 달한다. 경상수지 적자를 기록한 가운데, 외국인 투자자의 주식 순매도 공세가 강화된 것이 환율 급등의 결정적 원인이라 하겠다. 결국 2008년 상반기 정책당국이 실시한 고환율 정책은 경상수지 적자만 본다면 분명 옳은 정책이었다. 그러나 이 정책은 외국인 주식 순매도 규모가 확대될 때의 충격을 전혀 고려하지 않은 허점을 내포하고 있었던 셈이다.

그렇다면 외국인 주식 순매도의 원인은 무엇일까? 첫째 원인은 세계 경기 침체에 대한 우려가 높아진 데 있다. 한국 주식시장은 외국인에게 일종의 경기민감 주식으로 간주되어, 세계 경기가 나빠질 때 한국 증시를 기피하는 것이다. 이는 한국의 수출입 비중이 매우 큰 데다, 주력 수출상품이 자본재와 범용 내구재 등 경기민감 산업으로 구성되어 있어 세계 경기 변화에 영향을 받기 때문이다. 따라서 한국 주식 시장은 호황에는 다른 어떤 나라보다 좋지만 불황에는 굉장히 힘든 나날을 보낼 수밖에 없다. 선진국 경기의 반등 가능성이 높아지면 주식 가격이 크게 오르는 반면, 선진국 경기의 하향 가능성이 부각될 때는 여지없이 주가가 하락하는 것이다.

둘째 원인은 안전자산 선호 현상의 출현이다. 2008년 세계 경제 위기가 심화되어 끝없는 불황으로 빠져들 것이라는 공포가 확산되자, 외국인 투자자들이 한국 주식 매도에 동참했다. 그러면 이들이 어떨 때 공포감을 느끼는지 객관적으로 파악하는 방법은 없을까? 이 문제에 대한 답을 제공하는 지표가 미국의 정크본드(투자부적격 등급 회사채) 가산금리이다. 1997년 외환위기 이전까지는 미국의 정크본드 가산금리가 우리 주식시장과 별다른 영향을 맺지 않았지만, 1998년 이후 두 변수는 강력한 음의 상관관계를 형성하고 있다. 즉 미국의 정크본드 가산금리가 상승하면 한국 증시에서 외국 투자자들이 보수적인 태도를 보이며, 반대로 가산금리가 하락하면 외국인 투자자의 태도가 적극적으로 바뀐다.

이런 현상이 나타난 가장 큰 이유는 외환위기의 경험에 있다. 아직도 일부 외국인 투자자들의 마음 속에는 한국이 외환위기를 겪었다는 인식이 사라지지 않아, 투기등급 채권의 가산금리가 상승할 때는 투자적격 등급인 한국의 자산을 멀리하는 것이다. 결국 선진국 투자자들의 인식을 바꾸는 데는 많은 시간이 필요하고, 아직은 이 과정이 완전히 끝나지 않았다고 볼 수 있다.

3장 외환위기의 재발 가능성



10년 주기의 금융위기

우리나라가 1997년 같은 외환위기를 또 다시 경험하지 않기 위해서는 국제 금융 시장의 변화를 예의 주시해야 한다. 왜냐하면 선진국 투자자들은 개도국에 많은 자금을 투자하고 있어 이 흐름이 바뀔 경우 충격을 받을 수밖에 없기 때문이다. 선진국 투자자들은 개도국 자산(주식 또는 채권)에 열광하다 갑자기 썰물처럼 빠져 나가면서 개도국 외환위기를 촉발시킨다. 선진국 투자자들의 이런 변덕은 선진국 경제의 주기적인 경기 순환 때문이다. 선진국 경기가 나빠질 때는 개도국 경제의 나쁜 면(높은 변동성)이 부각되며, 반대로 선진국 경기가 좋아질 때는 개도국의 좋은 면(성장성)이 매력으로 다가오기 때문이다.

선진국 투자자들은 세계 경제가 호전될 때 고수익을 노려서 러시아와 한국 같은 개도국 주식시장에 투자한다. 하지만 개도국 주식시장은 세계경제가 어려워지는 순간, 고위험의 특성만 부각된다. 세계 경제의 성장 둔화로 인해 상품가격이 하락할 수 있으며, 투자자들이 위험한 나라의 자산을 팔아 미국 달러화 표시 채권과 같은 이른바 안전자산에 대한 비중을 늘리면 개도국 통화 가치가 떨어질 것이기 때문이다. 결국 경제가 수축 국면에 접어들면 차입금 비중이 큰 기업의 주가가 폭락하듯, 상대적으로 위험해 보이는 나라의 통화 가치가 폭락한다.

이상의 내용을 종합하면 대략 10년의 6~7년은 선진국 투자자들이 개도국 증시로 몰려들지만 이후 2~3년은 개도국이 마치 전염병 환자처럼 취급되는 시기를 주기적으로 경험한다. 이런 변덕이 반복되는 이유는 선진국 경제가 평균 9년을 주기로 경기호황과 불황을 반복하기 때문이다. 따라서 우리나라처럼 아직 개도국 굴레를 벗어나지 못하고 있는 입장에서는 항상 선진국 경기의 변화 가능성에 관심을 기울여야 한다.

외환위기, 다시 오나?

우리 경제에게 아직 부족한 2%가 있는데, 1997년 외환위기 이후 우리 경제에 찍힌 외환위기의 낙인이다. 1990년 이후 세계 금융시장의 역사를 살펴보면 외국인들이 한국 경제를 불안한 눈으로 보는 이유를 쉽게 알 수 있다. 1970~1999년 사이 외환위기를 겪은 나라는 28개국이며, 이들이 겪은 외환위기 회수는 98차례에 이른다. 특히 한국을 제외하면 28개국 모두 첫 번째 위기 이후 3~5년 뒤에 두 번째 위기를 경험한 것으로 나타났다. 이런 상황에서 외국인들이 한국의 국가 신용등급이 외환위기 이전 수준에 근접했다고 한국을 그냥 선진국으로 봐줄 가능성은 제로에 가깝다.

흥미로운 것은 한국처럼 외환위기를 겪은 나라들은 외환보유고나 경상수지 상태에 따라 환율이 민감한 반응을 보였지만, 미국이나 호주 같은 선진국은 경상수지나 외채 같은 외환위기 경보 지표가 환율에 큰 영향을 미치지 않았다는 것이다. 예를 들어 1997년 동 아시아 외환위기 당시 호주의 통화 가치도 큰 폭으로 하락했다. 그러나 호주는 동 아시아의 여러 나라와 달리 외환위기를 겪지 않았다. 그 이유는 선진국 투자자들이 호주 경제가 매우 안전하다고 판단해, 호주 달러의 가치를 저가매수의 기회로 활용했기 때문이다.

그러면 어떻게 해야 호주와 같은 선진국 대우를 받을 수 있을까? 두 가지 방법이 있다. 첫째는 국가 신용등급을 현재 수준보다 월등히 높이는 등 국제적인 공인을 획득하는 것이다. 둘째는 경제의 변동성, 특히 외환시장의 변동성을 선진국 수준으로 줄여 글로벌 투자자들에게 한국은 장기투자가 가능한 나라라는 인식을 심어 주어야 한다. 2010년까지 우리나라 국가 신용등급은 한두 등급의 상향 조정 가능성이 높다. 국가 신용등급을 결정하는 지표 중에서 공공부채, 통화 안정성, 국제수지, 경제성향 전망, 대외부채, 물가 안정성 항목이 개선되고 있는 데다, 소득 및 경제 구조 등의 항목도 장기적으로 개선될 가능성이 높기 때문이다.

4장 외환 시장과 주식, 상품시장의 관계



환율과 주식의 연관관계

2008년의 쓰라린 경험을 통해 우리는 환율과 주식이 밀접한 연관을 맺고 있다는 것을 깨달았다. 달러/원 환율이 상승할 때 주가는 하락하며, 반대로 하락할 때 주가는 상승한다. 일반적인 상식으로는 환율 상승은 수출기업의 경쟁력과 경상수지를 개선시키니 주가 상승 요인이 되어야 한다. 상식이 통용되지 않는 가장 큰 이유는 세계경제 여건이 나빠질 때 환율 상승이 출현하기 때문이다. 세계 경제 여건이 나빠져 우리 제품에 대한 수요가 줄어드는데, 환율 상승으로 인한 가격 경쟁력 개선 효과는 대세를 바꾸지 못하는 것이다.

달러/원 환율의 상승으로 가격 경쟁력의 개선이 기대되는데도 수출기업의 주가가 떨어지는 이유는 우리나라 주력 수출 산업이 소비자로부터 멀리 떨어져 있기 때문이다. 예를 들어 삼성전자가 반도체를 미국에 수출한다고 하면 주된 바이어는 미국 소비자가 아니고 델컴퓨터 같은 회사가 된다. 그런데 불황의 여파로 컴퓨터 판매가 줄어든다면 델컴퓨터는 삼성전자로부터의 반도체 구매를 늦추거나 가격 인하를 요구할 것이다. 이처럼 환율이 상승하면 해외 바이어들은 한국 제품의 가격 인하에 열을 올릴 뿐이고, 세계 수요의 감소 속에 수출물량도 생각보다 늘어나지 않는다. 실제로 2009년 1~8월 중 한국의 수출물량은 전년 동기 대비 6.3% 감소했다.