부동산 대공황

부동산 대공황

존 루비노 지음

국일증권경제연구소 / 2008년 12월 / 388쪽 / 14,500원



제1부 주택 이야기



동굴에서 대저택까지

인류가 동굴에서 곰을 몰아내고 그곳에 정착하기로 결정한 때부터 인간과 부동산의 관계에 관한 또 다른 주제, 즉 주택을 관리하는 데 필요한 조직을 구성하려는 욕구가 있었다. 주택을 개인 소유물로 여겼던 최초 기록은 기원 전 2천년경 메소포타미아 왕국에서 찾아볼 수 있다. 그리스와 로마 시대의 재산법은 주택의 사적 소유를 인정하고 있었지만, 로마가 멸망하자 주택의 사적 소유 개념이 사라졌다. 중세 시대에는 주택에 대한 소유권이 각 지역 영주와 성직자에게 돌아갔다. 이후 르네상스 시대가 열리고 종교개혁이 일어나면서 자기 집을 갖고자하는 열망이 강한 상인 계급이 등장했다. 그리고 산업혁명의 결과로서 부의 분배가 광범위하게 이루어졌고, 도시의 개발과 성장이 가속화되었다.

20세기 초반 미국의 주택 정책은 주택 소유를 위한 자금 지원 정책이었다. 주택융자금의 이자는 세금공제 가능하고 이자율은 낮았다. 하지만 융자기간이 3~5년에 불과했고 최초 불입금이 융자 금액의 60%에 달했다. 경제 대공황이 발생하자 주택융자의 거의 절반이 상환 불능 상태가 되었다. 의회는 연방주택관리청(FHA)을 신설하여 채무불이행에 빠진 주택 소유자에게 자금을 지원했다. 1965년 미국 정부는 주택도시개발부(HUD)를 신설하여 FHA를 편입하고 주택 시장 전반에 관여하기 시작했다.

HUD는 보증 보험과 각종 프로그램을 통해 정부 자금을 지원하고 정부지원기업인 패니매(연방저당공사)와 프레디매(연방주택금융저당공사)는 주택 융자 시장에서 업무를 수행한다. 두 기관은 은행에서 저당 증서를 매입하는 방식으로 은행에 자금을 공급한다. 현재 두 기관의 부채 규모는 1조 달러를 초과하고 있으며, 미국 경제 전체에서 중요한 역할을 하고 있다. 한편 미국 정부는 은행이 저소득층에 대한 융자를 확대하도록 압력을 행사하고, 세금에 관한 법률에서도 주택 문제를 우선순위에 두었다. 그 결과 미국 주택 소유자들이 세금 감면을 통해 얻는 이득은 연간 900억 달러를 웃돌고 있다. 이러한 여러 가지 정책 때문에 미국 주택시장은 황금기를 누리고 있다. 문제는 이제부터 어떻게 하느냐다.

호황과 불황

미국 내 민간 건축물의 가치는 18조 달러 규모로 추정되며 이는 지난 30년간 무려 9배나 증가된 수치이다. 재정적 측면에서 부동산은 주식, 채권, 현금 등에 비해 전체 경제에서 차지하는 비중이 매우 높다. 건물이나 토지는 덩치가 크고 값이 비싸기 때문에 거래할 때 자금 융통의 필요성이 생긴다. 그런 연유로 부동산은 경기를 가장 많이 타는 부문 중 하나가 되었다. 주택시장의 역사를 간략히 살펴보면 거품현상은 항상 있어왔고 거품이 꺼지면 다시 회복되는 데 족히 10년, 아니 그 이상의 시간이 걸렸다. 그 좋은 예가 1980년대 뉴잉글랜드 지역에서 볼 수 있었던 거품 현상이었다.

1980년대 대통령에 당선된 레이건은 대규모 군비증강을 공약으로 내세웠고 그것을 지켰다. 군수업체가 포진해 있던 뉴잉글랜드 지역은 막대한 연방 자금의 수혜자가 되었다. 비슷한 시기에 지역 기술관련 업체들은 소형 컴퓨터가 차세대 우량 종목이 될 것이라는 사실을 감지했다. 이에 따라 이들 기업은 정신없이 엔지니어를 고용하고 전국 각지에서 모험자본을 끌어 모으기 시작했다. 현금이 들어오면서 주택가격은 폭등했고, 뉴잉글랜드 지역의 주택가격은 다른 지역에 비해 두 배 이상의 가격이 되었다. 이 시기에 일찍 주택을 구입한 사람들은 졸지에 엄청난 갑부가 되었다.

거품 대열에 합류한 사람들 대다수가 호시절이 영원히 지속될 것이라고 생각하고 행동하는 것이 거품의 속성이다. 뉴잉글랜드 지역의 사람들은 집값이 세 배로 뛰었을 때 집을 파는 대신 융자를 더 받아 더 큰 집을 구입했다. 하지만 냉전이 끝나면서 1986년 정점에 달했던 군비 지출 규모가 축소되기 시작했다. 동 지역의 기업체들은 직원들을 해고하고 다른 지역으로 본거지를 이전했다. 세수 감소로 재정 적자 상태에 이른 지역 정부는 직원들을 해고하기 시작했다. 매사추세츠 주 전체 일자리의 11%가 사라졌고, 건설 업종 관련 일자리는 15만 개에서 6만 5천 개로 감소했다. 거품 부문에 과도하게 투자한 미 동북부 지역 은행 역시 죽어가는 운명을 맞았다. 주택가격은 평균 20% 하락했으며, 이전 수준으로 회복되는 데 10년이 걸렸다.

제2부 주택시장 거품과 그 결과



현재의 거품 경기 분석

이제부터 주택시장의 거품이 꺼질 때가 되었다는 점을 암시하는 증거를 모아보자. 첫째, 주택 매매 활기. 기술 종목의 주가 폭락과 9.11테러 사건 이후 다른 경제 부문이 전전긍긍하고 있을 때도 주택 판매는 여전했다. 2002년 나스닥이 30% 하락했을 때 신규 주택 구입 물량은 전년 대비 8%가 증가했다. 둘째, 주택담보 대출 금리가 37년 만에 최저치. 2002년 30년 장기 주택담보대출의 평균 고정금리는 5.6%로 떨어졌고 1965년 이후 최저치를 기록하고 있다. 금리가 인하될 때마다 수천만 가구나 남아있는 대출금에 대해 더 낮은 대출로 전환할 수 있다.

셋째, 주택가격 상승. 물가는 하락하지만 주택 가격은 예외적인 상승세를 보이고 있다. 미국의 주택 가격은 1980년 이후 181% 상승했고, 지난 5년 동안 평균 주택가격은 38% 상승했다. 넷째, 주택 구입능력 감소. 주택가격은 담보대출 금리 하락 상승보다 더 빠르게 상승하면서 1990년대 초에 주택을 구입한 사람들은 더욱 부유해지는 반면, 세입자들은 내 집 장만의 꿈이 더욱 요원해졌다. 다섯째, 주택의 자산 가치 최저치 기록. 지난 10년 동안 미국 사회는 주택의 가치를 떨어뜨리는 방향으로 흘러왔다. 1945년 당시만 하더라도 주택가격의 20%가 빚이었다. 하지만 요즘은 그 비율이 45%로 증가했다. 다시 말해 자산 포트폴리오의 마지막 보루인 주택 가치가 심각하게 하락했다는 것이다.

거품 경기와 주택

1990년대 미국에서는 소매업, 항공 운송, 통신 부문에서 약 300만 명이 새로이 채용되었다. 지방 정부에서는 250만 명을 새로 채용했다. 비즈니스 서비스 부문에서도 900만 개의 일자리가 창출되었다. 그러나 이런 부문의 성장세는 2001년을 고비로 기세가 꺾였다. 기업과 지방 정부는 직원들을 줄이고 있고, 비즈니스 서비스 부문의 고용 감소 규모는 43년 만에 최고치를 기록하고 있다. 제조업 부문 역시 생산 시설이 중국과 같은 나라로 이전되면서 고용 규모가 줄었다. 월스트리트는 인도인들이 하버드 출신 MBA가 받는 월급의 1/10 수준의 초봉으로 이들만큼 효율적으로 인수와 합병 업무를 완벽하게 수행할 수 있다는 사실을 알게 되었다. 앞으로 해외로 이전되는 일자리 수가 총 몇 개가 될지는 모르지만 화이트칼라도 블루칼라가 겪었던 실직의 고통을 조만간 공유하게 될 것이다.

주택 판매 시장의 호황에 따른 당연한 결과지만 미국인들은 거액의 융자 빚을 지게 되었다. 부채규모와 부채 증가 속도는 충격적이다. 1988년~1997년까지 주택담보대출 규모는 연 평균 2,200억 달러 이었으나 2002년에는 단일 연도에 8,200억 달러가 추가되었다. 미상환 융자금도 1995년 이후 7조 달러로 규모가 증가했다. 그 결과 미국인들은 담보대출 금리 인하에도 불구하고 가용 소득의 60% 이상을 융자금 상환에 사용하고 있다. 이렇게 과도한 부채를 지고 있는 소비자에게 또 다시 대출을 해주는 곳은 살아남기 위해 필사적인 일부 금융기관들이다. 이들은 신용이 좋지 않거나 신용기록이 없는 사람에게 대출을 해 주면서 서브프라임 시장을 잠식하고 있다.

신용카드 회사들은 대출을 원하기만 하면 누구에게나 대출을 해주겠다고 덤비고 있다. 캐피털원의 신규 신용카드 사업의 40%는 서브프라임 시장을 대상으로 한다. 시티파이낸셜의 2002년도 서브프라임 대출 규모는 2천억 달러에 달한다. 서브프라임 신용카드는 수익률이 높은 편이다. 이자율을 16%까지 물릴 수 있고, 사람들이 연체를 하는 경향이 많기 때문에 연체료가 든든한 수입원이 되어 준다. 잘 되면 큰돈을 벌 수 있지만, 안 되면 쪽박을 찰 수 있는 대출인 셈이다. 지금까지는 별 문제 없이 그럭저럭 흘러왔다. 하지만 이 시점에서 소비자들은 역사의 교훈을 되살려 궤도 수정을 고려할 필요가 있다.

전국 및 지역 부동산 시장

1990년대와 2001년 사이 미국 가계와 기업은 13조 달러 규모의 부채를 지고 있었다. 국가 총 부채는 32조 달러로 늘어났다. 국민 1인당 11만 5천 달러를 빚진 셈이다. 문제는 부채의 확산 속도이다. 미국 총 부채의 2/3 이상이 1992년 이후 추가된 것이다. 초창기 경기 과열을 주도한 것은 이동통신 회사들이었지만, 지금의 주도 세력은 주택 소유자들이다.

부채가 늘어난다 해도 차입금을 생산적인 용도로 사용한다면 문제가 없다. 그러나 1980년대 미국의 GDP(국내총생산)는 2조 4천억 달러인데 비해 실질 부채는 9조 5천 억 달러로 증가했다. 90년대 들어 부채는 15조 달러로 늘어난 반면 GDP는 3조 달러밖에 증가하지 않았다. 1달러를 벌고 5달러를 빚진 셈이다. 이러한 상황이 의미하는 것은 두 가지다. 하나는 지금까지의 성장세를 유지하기 위한 유일한 방법은 차입금을 더 늘리는 길뿐이라는 점이다. 또 하나는 우리가 기대하는 차입금에 의한 수익 효과가 더 줄어들고 있다는 점이다.

연방 정부는 계속 차입을 하고 있지만 미국의 대다수 주들은 재정 수지 균형을 맞추어야 한다는 압박감 때문에 지출을 삭감하고 세금을 올리고 있다. 주 재정 상태와 부동산은 어떤 관련이 있는가? 보통 우리는 상황이 불확실할 때는 집을 사지 않는다. 일자리가 넘쳐나고 임금도 자주 인상되고 세금도 낮은 상황에서 어떤 확신이 들어야만 융자를 받아 주택을 구입한다. 하지만 상황이 안 좋을 때, 즉 세금은 오르고 실직자가 속출할 때는 신중해진다.

뉴욕 주의 예를 들어보자. 뉴욕은 부동산 열기 측면에서 여타 주들을 선도한다. 2002년 맨해튼 지역 주택의 평균 매매가는 90만 달러였고, 롱아일랜드는 연간 집값 상승률 26%를 기록하며 전국 주택 가격 상승을 주도했다. 뉴욕 주 북부 지역의 모든 부동산 가격도 연간 두 자릿수 이상 상승률을 기록했다. 뉴욕 주 전체에 걸쳐 높은 집값을 지탱할 수 있었던 것은 1990년대 말 닷컴주 열풍으로 금융업이 호황을 누리면서 많은 사람들이 뉴욕으로 몰려들었기 때문이다. 하지만 2001년 이후 월스트리트는 신규 채용을 중지했고 고액 연봉자를 줄줄이 쳐내고 있다. 월스트리트의 해고는 지방정부의 세수 감소로 이어지고 있으며, 뉴욕시는 세금인상과 공공 서비스 감축을 통해 재정 균형을 달성하고자 한다.

파생 상품, 패니, 프레디

주택 담보 대출이 무모하게 이루어지는 상황을 접하면서 은행에서 상환능력이 없는 사람에게 왜 많은 돈을 융자하는지 의아하다는 생각이 들 것이다. 대답은 간단하다. 대출 자금이 은행 돈이 아니기 때문이다. 월스트리트와 연방 정부는 2차 주택담보대출 시장을 확대하여 왔다. 2차 대출 시장에서는 은행이 대출채권을 투자자에게 싸게 팔아치운다. 이를 통해 현금을 확보한 은행은 대출을 더 많이 해줄 수 있게 된다. 이렇게 되면 은행은 주택담보 대출의 이용 가능성과 접근성을 더 높일 수 있다.

투자은행들은 패니매(연방저당공사)와 프레디매(연방주택금융저당공사)와 같은 정부지원기관과 팀을 이루어 은행이 발생시킨 대출채권을 사들인 다음 이들 대출채권을 하나의 채권(MBS, 주택담보부 증권)으로 묶어 매각한다. 패니와 프레디는 이 MBS에 대해 채무 불이행시 원금과 이자를 지급하겠다는 보증을 해준다. 그러면 메릴린치 같은 중개인이 그 증권을 전 세계의 연기금과 뮤추얼 펀드에 매각한다. 이런 방식으로 패니와 프레디는 효과적으로 세계 채권 시장에서 거의 무제한에 가까운 자본을 미국 주택시장으로 끌어들일 수 있었다. 그 결과 현재 유통되고 있는 패니와 프레디 보증 채권이 미 재무부 채권 규모를 초과한 상태이다.

이것은 무엇을 의미하는가? 미국의 통화제도는 패니와 프레디가 틀어쥐고 있고 주택담보대출이 금융업 성장의 주요 기제가 된 것이다. "우리는 지금 부동산 경제 시대를 살고 있다. 지금은 제조업도 정보도 아닌 부동산이 경제를 지배하는 시기이다. 그저 우리는 전보다 오른 가격에 부동산 등기권리증을 거래하고 있을 뿐이다."

거품이 꺼지는 시점

어떤 거품이든 종국에는 꺼지게 마련이다. 주택시장의 거품 장면에서 한 발 물러나면 여러 가지 경고 신호가 눈에 보인다. 그런데 사람들은 지난 10년 동안 주택가격이 올랐다는 기억에만 집착한 나머지 이러한 신호들을 무시해 버린다. 그렇지만 조금만 주의를 기울이면 얼마든지 경고 신호를 찾아낼 수 있다. 예를 들면 다음과 같은 것들이다.

첫째, 주택담보대출금 연체율 증가. 점점 더 많은 돈이 서브프라임 차입자에게 흘러들어감에 따라 월 융자 상환금을 연체하거나 채무를 이행하지 못하는 사람의 수가 늘어나고 있다. 둘째, 신용카드 연체율 증가. 주택담보대출과 신용카드 채무 간에는 밀접한 연관이 있다. 양 부문의 대주는 동일한 서브프라임 차주에 돈을 빌려주기 때문에 신용카드 연체율과 채무 불이행은 주택담보대출의 연체율과 채무 불이행에 큰 영향을 미친다. 셋째, 개인 파산 증가. 채무 불이행이 발생하면 파산 건수가 증가하는 현상이 나타난다. 2002년 개인파산은 150만 건에 달했지만 이는 1998년 수준에 비해 8%밖에 증가하지 않은 수치이다. 하지만 파산 추세선의 기울기는 살펴볼 필요가 있다. 일단 기울기가 가팔라지면 오래지 않아 대출 기준이 강화될 것이다. 넷째, 주택시장 상승세 둔화. 거품이 한창일 때에는 <월스트리트 저널> 부동산 면에 소개된 으리으리한 대저택의 수가 늘어난다. 그러나 이런 건물의 거래가 뜸해지면 유행을 선도하는 사람들 사이에서 불안감이 나타난다.

다섯째, 주택 거래량 감소, 가격은 제 자리. 주택을 매도하는 사람은 자신이 원하는 가격을 받지 못하면 그냥 집을 회수해 버리면 그만이다. 가격 하락이 시작되는 초기 단계에는 대부분 이런 행태를 보인다. 그 결과 주택 거래량은 감소해도 가격은 보합세를 유지한다. 여섯째, 권리남용을 억제하는 새로운 규제의 등장. 2003년 초 미국 연방금융기관검사위원회는 과도한 연체료 부과를 남용하는 카드사의 행위를 엄격히 단속했다. 이 같은 조치로 인해 저소득층에 대한 신용대출은 줄어들게 될 것이다. 일곱째, 주택담보대출 유가증권 시장의 어려움. 주택저당 채권을 구성하는 대출의 채무 불이행 비율이 예상했던 수준보다 높아지기 시작하면 이와 관련된 채권 시장의 상황도 어려워진다. 이렇게 되면 월스트리트에서는 신규 자산담보부 채권의 매도가 점점 더 어려워진다. 그러면 패니와 프레디가 새로이 주택저당 채권을 매입하는데 사용할 수 있는 자금이 줄어든다. 이는 미국 주택시장과 미국 경제 전체에 심각한 손실을 초래할지도 모를 절체절명의 위기가 발생할 수 있다는 이야기다.

최악의 시나리오: 암울한 이야기

경제 팽창기에 접어든 시점에서는 대부분의 투자가 헤지 금융과 관련이 있다. 그 결과 튼실하고 안정된 금융 체계가 형성된다. 한 기업 또는 한 업종에 문제가 생긴다고 해도 다른 기업 또는 다른 업종이 그 충격파를 흡수할 수 있을 정도로 건실하기 때문에 문제가 전체로 확산되지 않는다. 그러나 성공은 지나친 자신감을 낳고 이에 기초한 금융 구조는 투기적 단계로 접어들면서 신용등급이 낮은 사람에게 더 많은 돈을 대출해 주는 일이 발생한다. 그리고 마침내 다양한 게임 참가자들이 그 게임에 점점 더 몰입함에 따라 경제는 폰지식 사기단계로 접어든다. 이 단계에 들어서면 대출을 계속 발생시키지 않으면 연쇄 붕괴를 면키 어렵게 된다. 결국 모든 사람들의 주머니를 완벽하게 털어낸 후에는 한 곳에서 터진 금융문제가 다른 곳으로 빠르게 확산되면서 경제 구조 전체를 위협하는 상황이 된다.