그린테크 트랜지션

하인환 지음

원앤원북스 / 2023년 10월 / 372쪽 / 20,000원





프롤로그 - 나는 ‘그린테크’라고 부르기로 했다



나는 이 책을 ‘표현’을 통일하는 것으로 시작하고자 한다. 표현을 통일하고자 하는 대상은 바로 ‘친환경 산업과 관련된 주식들’이다. 친환경 산업은 탄소 배출을 감축하기 위해 태양광, 풍력, 수소 등을 활용하며 발전하고 있다. 사람들은 친환경 산업의 필요성에 대해 충분히 공감하고 있다. 그러나 정작 이 산업을 투자의 관점에서 바라볼 때 사용하는 표현은 부재한 상태다. 기술에 관해서는 ‘Green Technologies(그린테크)’라는 표현이 쓰이고 있고, 사회적인 현상에서는 ‘Net-Zero(넷제로)’라는 표현이 쓰이고 있다. 반면 이런 산업을 다루는 주식을 지칭하는 표현은 애매하다. 우리가 흔히 쓰는 표현을 정리해보면 ‘친환경 관련주’, ‘친환경 테마’, ‘태양광 테마’, ‘수소 테마’ 등이다.

아무튼 나는 이 책에서 다룰 주제를 ‘그린테크’라고 부르고자 한다. ‘그린’이라는 단어가 주는 친환경 이미지에 더해, 관련주 또는 테마 대신 ‘테크’라는 표현을 담았다. 친환경 산업의 기술적인 중요성이 부각되고 있음을 강조하고 싶었다. 2010년대는 FAANG이라고 불린 빅테크 기업들이 각광받았다. 나는 이후의 시대는 그린테크가 우리 사회를 지배하게 될 가능성이 크다고 생각한다. 그린테크는 더 이상 단기매매의 대상이 아니다. 거대한 전환을 예상한 중장기 투자의 대상이 되어야 한다.



금융시장에서 본 그린테크 투자



그린테크 시장의 3대 주체 - 정부, 기업, 가계

‘친환경’이라는 단어를 봤을 때, 먼저 어떤 생각이 떠오를까? (이 책에서는 ‘그린테크’라고 표현을 통일하겠다고 했으나, 내용의 이해를 위해 잠시 ‘친환경’이라고 표현하도록 하겠다.) 아마 “환경에 좋은 그 어떤 것”이라고 대략적인 생각을 할 것이다. 그렇다면 환경에 좋지 않은 것은 무엇이고 환경에 좋은 것은 무엇인지를 구분하는 것이 첫 번째 고민일 것이고, 어떻게 하면 환경에 좋을 것인지가 두 번째 고민일 것이다. 그런데 환경을 좋아지게 하는 가장 간단한 방법은 ‘에너지 소비’를 줄이는 것이다. 그런데 에너지 소비를 줄이는 것은 경제활동 자체를 위축시키자는 의미도 될 수 있기 때문에, 지금보다 더 나은 세상을 살기 원하는 인간의 욕망에 어긋난다. 따라서 ‘에너지 소비 감소’라는 간단한 방법보다는 조금 더 어려운 방법을 선택할 수밖에 없다. 다시 환경에 좋은 것을 세분화해본다면, 이산화탄소 배출을 줄이고, 화석연료에 대한 의존도를 낮추며, 자원 낭비를 줄이는 것 등이 될 것이다.

탄소 배출을 위한 노력은 누가 해야 할까?: 탄소 배출을 감소시키는 ‘환경에 좋은 것’은 누가 주도적으로 해야 할까? 경제의 3대 주체인 정부, 기업, 가계로 나눠 살펴보자. 일단 정부의 역할이 가장 직접적이고 중요하다. 그린테크는 아직 화석연료에 비해 에너지 효율이 낮다. 그런데 에너지 효율이 낮은 문제를 해소하기 위해서는 더 많은 시장참여자가 그린테크 시장에 진입함으로써 경쟁이 확대되고, 그 경쟁이 에너지 효율의 문제를 개선하는 방향으로 유도되어야 한다. 그리고 그러기 위해서는 정부가 규제를 통해 화석연료 사용을 지양하도록 유도하고, 또 그 변화를 기업과 가계에서 받아들일 수 있도록 정책적인 혜택을 통해 그린테크 시장의 크기를 확대해야 한다(수요 창출). 참고로 더 많은 시장참여자가 그린테크 시장으로 유입되도록 하는 정부의 정책에는 여러 가지가 있다. 몇 가지 예를 들어보자. 첫 번째는 기업들의 투자에 혜택을 주는 것인데, 기업들이 그린테크에 투자할 때 법인세를 인하해주거나 자금 조달에 금융혜택을 줄 수 있다. 또한 정부가 기업들의 R&D에 직접 자금을 지원해주는 방법도 있다. 두 번째는 그린테크 도입을 의무화하는 것이다(≒화석연료에 대한 규제). 가장 쉬운 사례가 전기차 도입인데, 전기차 도입을 확대하기 위해 내연기관차의 생산을 2030년 이후에는 금지하겠다고 선언하는 것을 예로 들 수 있다. 세 번째는 정부가 수요를 창출하는 것이다. 예로는 수소차 보급을 확대하기 위해 특정 지역(지자체)에서 수소버스를 도입하도록 하는 것이 있다.

한편 기업도 탄소 배출을 위한 노력의 독립변수로서 매우 중요한 역할을 담당한다. 그린테크 분야에 대한 정부의 지원이 중요하긴 하지만, 정부의 지원과 더불어 향후 전망과 리스크 요인 등을 종합적으로 고려해 최종 결정을 하는 것은 기업이기 때문이다. 그리고 가계는 탄소 배출을 감소하는 데 주도적인 역할을 담당하는 것처럼 보이진 않을 수 있지만, 사실 가장 중요한 역할을 담당하는 주체라 볼 수 있다. 왜냐하면 가계가 정부와 기업을 평가하는 주체이기 때문이다. 장기적으로 정부와 기업의 선택 방향성을 결정하는 것은 결국 개인이라는 점에서 탄소 배출 감축을 위한 개인들의 인식이 어떻게 변하고 있는지는, 그린테크에 대한 장기적인 투자 방향성을 판단하는 데 매우 중요한 단서가 된다.

금융시장에서 보는 그린테크

투자의 대상으로서 그린테크를 볼 때, 주식시장에 직접적으로 영향을 미칠 몇 가지 기준을 세워야 한다. 막연하게 그린테크에 대한 관심이 계속 확대되고 있기 때문에 그린테크에 투자해야 한다는 논리는 장기적으로는 맞을지 모르지만, 그 기간이 얼마나 될 것인지는 아무도 알 수 없다. 반면 친환경으로의 전환에 직접적인 영향을 미칠 몇 가지 기준을 바탕으로 그린테크에 투자한다면, 투자자별로 상이한 전략, 투자 기간에 적합한 전략을 세울 수 있을 것이고, 당연히 투자 성과도 긍정적일 것이다.

그린테크 투자를 위해 고려해야 할 2가지 특징: 첫 번째는 대체재로서의 그린테크다. 친환경 기술, 즉 그린테크는 아직까지 지배적인 에너지원이 아닌 화석연료의 대체재다. 따라서 그린테크 투자가 성공하기 위한 전제조건은 ‘그린테크가 화석연료를 얼마나 빠른 속도로, 얼마나 대체할 것인가’에 달려 있다. 즉 화석연료를 대체하기 위한 노력이 본격화될 때 그린테크 주식들의 성과가 좋아지는 경향이 있다. 가장 대표적인 예가 정부 정책, 특히 글로벌 주요국의 정책인데, 정부 정책은 친환경으로의 전환을 의무화하는 법적인 힘을 갖기 때문에 화석연료를 대체하는 속도를 높이는 조건이 된다.

기업의 투자도 중요한 예가 되겠다. 에너지 전환에 대한 사회 전반의 요구(소비자의 수요 측면)와 정부의 규제 및 세제혜택 제공 등은 기업들이 그린테크에 투자하도록 유인하는 배경이 된다. 그리고 정부의 정책과 기업의 투자를 가속화할 수 있는 것이 대외적인 환경 변화다. 대표적인 사례는 러시아-우크라이나 전쟁인데, 이 전쟁으로 인해 대체재로서의 그린테크가 갖는 중요성이 더욱 부각되고 있다. 그리고 두 번째는 수익성이라는 성격이다. 그린테크가 도입된 수준은 화석연료에 비하면 초기 단계에 불과하며, 이유는 화석연료에 비해 에너지 효율이 낮기 때문이다. 즉 에너지 효율이 아직 화석연료에 못 미치기 때문에 도입 속도가 더디며, 도입 속도가 더뎌서 그린테크 기업의 수익성이 낮을 수밖에 없다. 이런 특징 때문에 그린테크는 정부의 세제혜택과 금리 변화에 민감하게 반응할 수밖에 없다.

그린테크 투자의 성과를 좌우하는 3가지 기준: 그린테크에 투자하기 위해 판단해야 할 조건을 몇 가지 기준에 따라 체계화함으로써, 투자의 관점에서 보다 합리적으로 접근하는 방법을 제시하고자 한다. 왜냐하면 그 몇 가지 기준이 그린테크 투자의 성패를 가르는 변수가 될 것이며, 결국 그린테크 주식들의 밸류에이션을 구성하는 조건이 될 것이기 때문이다. 따라서 각 요인이 무엇인지, 그것이 그린테크를 투자의 대상으로 판단할 때 어떻게 작용하는지, 또 어떠한 세부 조건들과 결부되는지 살펴보는 방식으로 이 책을 구성하고자 한다. 먼저 그 기준과 세부조건을 순서대로 정리해보면 다음과 같다. 첫 번째 기준은 그린테크는 시대가 요구하는 구조적 전환이다. 두 번째 기준은 구조적 전환을 위한 정부 정책이다. 세 번째 기준은 그린테크로의 투자와 기회다. 이제 보다 자세히 살펴보자.



그린테크, 시대가 요구하는 구조적 전환



러시아-우크라이나 전쟁은 2020년대의 가장 중요한 변곡점이 될 사건이다. 그리고 그 전부터 계속되고 있는 미국과 중국의 패권 경쟁은 러시아-우크라이나 전쟁의 여파를 더욱 확장할 근거로서, 2010~2020년대의 가장 중요한 변곡점이 될 사건이다. 참고로 두 사건이 만들어내고 있는 문제는 바로 ‘탈세계화(Deglobalization)’인데, 탈세계화는 30~40년 만에 한 번씩 나타나는 사건이라는 점에서 그 의미가 매우 크다. 특히 한국은 세계화 시대의 대표적인 수혜국이기 때문에 탈세계화 시대에 어떻게 생존전략을 세울 것인지 고민해야 하는 현실에 직면하고 있다. 앞으로 수년간 탈세계화 시대가 계속될 것이며, 탈세계화 시대에는 그린테크로의 구조적 전환에 대한 시대적 요구가 계속될 것이다. 특히 2020년대 탈세계화의 원인에 원유와 천연가스 공급 국가인 러시아가 있다는 점은 그린테크로의 구조적 전환이 필연적임을 가리킨다. 미국뿐만 아니라 EU, 중국, 중동, 한국 등 여러 국가가 그린테크로의 구조적 전환을 위한 노력에 박차를 가할 것으로 전망된다.

그린테크로 구조적 전환을 예상하기 때문에 첫 번째 기준은 그린테크를 장기적인 관점에서 긍정적으로 생각하는 대표적인 이유다. 그런데 장기적인 관점에서 긍정적으로 생각하지만, 중단기적으로는 구조적 전환에 대한 사회적인 요구가 더욱 거세지고 있다는 점을 주목할 필요가 있겠다. 그런데 이 전망이 곧 ‘화석연료의 종말’을 의미한다는 것은 아니다. 현재 각국 정부에서 내세운 넷제로(Net-Zero)를 생각해보면 그 의미를 이해할 수 있는데, 각국 정부에서 목표로 제시하는 시기가 2050~2060년 또는 그 이후다. 이는 아직도 40년이나 남은 목표이며, 목표 시기가 지연될 가능성도 고려해야 한다. 따라서 그린테크로 인해 화석연료의 종말이 다가올 것이라는 생각은 오히려 극단적인 논리이며, 지금 우리가 주목해야 할 것은 단지 그린테크에 대한 투자가 증가하고 있다는 점뿐이다.

탈세계화, 경제구조 재편을 위한 투자의 시대

탈세계화가 가져올 문제는 ‘공급망의 붕괴’다. 특히 지금 탈세계화의 원인에 원유·천연가스의 주요 수출국인 러시아와 광물자원 생산을 과점하고 있는 중국이 있다면, ‘원자재 공급망의 붕괴’로 좁혀 볼 수 있다. 그리고 탈세계화로 인해 우리가 직면할 문제가 공급망의 붕괴라면 그 문제를 해결하기 위한 우리의 노력은 어떤 것이어야 할지도 고민해야 한다. 그런데 그 노력이라는 것은 ‘무엇인가를 한다’라는 의미이기 때문에, 여기서 투자의 기회를 포착할 수 있을 것이다. 이러한 관점에서 주목해야 할 우리의 노력은 공급망 붕괴를 극복하기 위한 ‘새로운 공급망 재편’이다. 즉 러시아의 원유·천연가스를 더 이상 믿을 수 없다면 이를 대체할 다른 방법을 강구하는 것이다. 그 방법으로는 단기적인 것과 중기적인 것, 그리고 장기적인 것들이 있기 때문에 이를 구분해서 생각해볼 필요가 있다. 이러한 방법들을 포괄해서 한마디로 요약한다면 ‘투자의 확대(설비투자의 확대, 새로운 기술에 대한 투자 등을 포괄)’이며, 원자재 공급망의 붕괴라는 점을 고려해 좀 더 좁혀서 이야기한다면 ‘전력 생산을 위한 투자의 확대’라고 표현할 수 있을 것이다.

참고로 일반적으로 기업의 투자(설비투자) 사이클은 경기 사이클과 일치하는 경향이 있다. 기업의 투자에 내재된 목적을 고려한다면, 기업이 투자를 확대하는 시기는 당연히 경기 개선세가 계속되며 고객들의 수요가 증가할 것으로 예상될 때일 것이다. 반대로 기업이 투자를 축소하는 시기는 당연히 경기 둔화가 예상됨에 따라 고객들의 수요가 감소할 것으로 예상될 때일 것이다. 이러한 이유로 경제를 분석할 때 ‘기업의 투자 사이클≒경기 사이클’이 공식처럼 받아들여진다.

그런데 최근 몇 년간 우리가 경험한 현상들은 과연 일반적인 경제 현상일까? 100년 전의 스페인 독감과 비교했던 코로나19, 미국이라는 거대 국가와 중국이라는 거대 국가 간의 패권싸움, 러시아와 우크라이나의 전쟁, 그리고 주로 1970년대와 비교했던 2022년의 인플레이션 등을 과연 일반적인 경제 현상이라고 볼 수 있을까? 비교한 과거 사례의 시기에서도 유추할 수 있듯이 흔하게 발생하지는 않는, 일반적이지 않은 경제 또는 사회 현상으로 봐야 할 것이다. 그렇다면 우리가 일반적으로 생각하는 ‘기업의 투자 사이클≒경기 사이클’이라는 공식을 일반적이지 않은 경제 상황 속에서 그대로 대입하는 것이 적절한지에 대해 의문을 제기할 필요가 있다. 왜 이러한 의문을 제기해야 할까? 이는 세계화와 탈세계화라는 현상 자체에 대해 좀 더 고민해봄으로써 답을 얻을 수 있다.

참고로 세계화는 여러 국가가 각자의 특화된 영역에 집중한 뒤 국제무역을 통해 서로 교류를 확대하는 것이다. 이와 같은 세계화 흐름 속에서 현재까지 글로벌 경제는 각 국가의 특화된 영역에 의존해왔다. 예를 들면 중동 국가들(사우디아라비아)과 러시아 등은 원자재 공급에 특화된 경제구조를 갖췄으며, 중국 및 동아시아 국가들은 제조 및 생산에 특화된 경제구조를 갖췄다. 그리고 미국 등의 선진국들은 반도체 설계 등과 같은 첨단기술 분야에 특화된 경제구조를 갖췄다. 추가로 미국과 영국은 이러한 전반적인 공급망을 아우르는 금융 분야에도 특화된 경제구조를 갖고 있다. 그런데 이와 같은 경제 협력하에서는 ‘공급의 문제’보다는 ‘수요의 문제’가 더 중요할 수밖에 없다.

하지만 지금과 같은 탈세계화 시대는 이와 같은 경제 협력하에서의 공급망이 붕괴된 것을 의미하며, 특히 공급망의 시작점인 원자재 공급의 문제에 해당한다. 그럼 원자재 공급의 불안이 계속되면 어떻게 될까? 기업들은 높아진 생산비용에 계속해서 노출됨으로써 판매가격을 높여야 할 것이고, 소비자들은 높아진 가격에 부담을 느끼고 점차 소비를 줄여갈 것이다. 결국 기업들은 수요 감소라는 리스크에 직면하게 되고, 가격을 추가로 높이기 어렵게 된다(오히려 가격을 인하해야 하는 압박을 받을지도 모른다). 원자재를 조달하는 것에는 계속해서 차질이 생기기 때문에 결국 생산비용은 높아진 채로 판매가격을 더 이상 높이지 못하게 되는 상황이다. 이는 기업들의 마진이 감소하는 것을 의미한다.

원자재 공급 불안에서 시작해 기업들의 마진 감소라는 결과까지의 과정을 고려해본다면, 결국 기업들이 선택할 것은 ‘새로운 공급망의 형성’이다. 그렇다면 기업들이 선택하는 새로운 공급망의 형성은 어떤 방식으로 이뤄질까? 새로운 공급망의 형성은 새로운 국가에서 에너지를 수입하거나, 새로운 방식으로 에너지를 조달하는 것을 의미한다. 이를 위해 필요한 것은 바로 ‘투자의 확대(설비투자의 확대)’다. 특히 ‘에너지를 안정적으로 조달하기 위한 투자’가 확대되어야 할 것이다. 이는 분명 일반적인 경제 논리인 ‘기업의 투자 사이클≒경기 사이클’의 공식과는 전혀 다른 형태이지만, 그러한 공식 자체가 세계화 시대를 전제로 형성된 논리이기 때문에 지금과 같은 탈세계화 시대에는 더 이상 과거의 공식이 중요치 않게 된다. 실제로 과거 탈세계화 시대에도 공통적으로 정부지출이나 기업의 투자가 확대되는 현상이 관찰된다. 1940~1950년대와 1970~1980년대가 그 사례에 해당하며, 이 두 번의 시기에는 미국 기업들의 설비투자 증가율이 다른 시기에 비해 유독 높은 증가율을 보였다. 이는 즉 탈세계화 시대로 인해 발생한 공급망 붕괴에 대응하기 위한, 공급망 재편을 위한 투자의 확대로 해석할 수 있다. 그런데 이번에도 같은 현상이 반복되고 있다.

탈세계화로 인한 투자의 확대에서 주목하는 것은 2가지다. 첫 번째는 투자가 집중될 산업에서 기회를 찾아야 한다는 것이다. 1970년대 탈세계화 때의 사례를 통해 투자 확대의 대상이 될 산업을 확인할 수 있다. 두 번째는 그러한 투자를 주도하는 주체는 누구이며, 어떻게 투자를 확대하는지에 대한 흐름을 확인하는 것인데, 이를 위해서는 정부와 기업들의 투자에 주목해야 한다. 먼저 1970년대 탈세계화 때 나타났던 투자의 확대는 어떤 것들이었는지 살펴보도록 하겠다. 그리고 다음 장에서부터 투자 확대를 위한 정부 정책과 기업들의 투자활동을 다루도록 하겠다.