로켓 배송은 어디서 날아왔을까

로켓 배송은 어디서 날아왔을까



박종대 지음

경향비피 / 2021년 7월 / 285쪽 / 16,500원





쿠팡 기업가치 100조 원의 논리



쿠팡, 한국 온라인 유통 절대적 1위 사업자로 인정

쿠팡의 2020년 매출은 YoY 95% 증가한 13.9조 원, 영업 손실 규모는 약 5,500억 원으로 전년 대비 1,700억 원 줄었다. 코로나19 확산에 따른 일회성 비용 증가를 감안하면 실질적인 손실 폭은 훨씬 작았을 가능성이 크다. 이에 따라 영업활동현금흐름이 처음으로 플러스로 전환하여 6천억 원을 넘겼으며, 향후 영업흑자 전환 가능성도 높아졌다. 2020년 쿠팡 거래의 규모는 약 22조 원으로 추정하는데, 국내 온라인 유통 시장점유율은 2020년 14%, 2024년 23%에 이를 것으로 추정한다. 2020년 12월 기준 최근 3개월간 쿠팡에서 1가지 이상의 제품을 산 사람들은 1,485만 명으로, 이 가운데 로켓와우 멤버십 가입자는 약 470만 명으로 32%에 이르며, ARPU(가입자당 평균 매출)도 꾸준히 늘고 있다.

한편 쿠팡은 뉴욕 증권거래소 상장 첫날 시가총액이 100조 원까지 도달한 바 있다. 2021년 예상 매출 19조 원을 기준으로 하면, PSR(Price Sales Ratio) 5배가 넘는다. 알리바바가 PSR 5배, 아마존이 3.5배에 거래되고 있다. 그런데 알리바바와 아마존의 시장점유율이 40%를 훨씬 넘는 데 반해, 쿠팡은 20%에도 채 미치지 못한다는 점을 생각하면 상당히 파격적인 밸류에이션이라고 할 수 있다.

쿠팡의 상장 효과는 크다. 첫째, 자본 확충과 신규 투자 확대다. 쿠팡은 계속된 영업 손실로 누적 적자가 4조 원이 넘어 자본 확충이 절실한 상황이었는데, 쿠팡은 이번 상장을 통해 50억 달러를 조달하여 물류 및 쿠팡잇츠와 쿠팡플레이 등 신사업에 투자할 방침이다. 둘째, 소프트뱅크의 수익률/평판 제고다. 쿠팡 상장의 최대 수혜자는 소프트뱅크다. 소프트뱅크는 비전펀드 등을 통해 2015년(10억 달러), 2018년(20억 달러) 등 두 차례에 걸쳐 30억 달러(약 3.3조 원)를 투자했으며, 쿠팡 지분 38%를 보유하고 있다고 알려져 있다. 쿠팡이 900억 달러 기업 가치를 평가받으면 소프트뱅크(비전펀드)가 보유한 쿠팡 지분 가치는 340억 달러, 즉 1,000% 이상 투자수익을 얻게 된다.

매출 14조 원에도 적자인 기업의 가치

많은 투자자가 쿠팡의 시가총액에 대해 큰 의문을 갖는다. 대체 매출이 14조 원이나 되는데도 아직 영업적자를 기록하는 회사에 무슨 가치를 부여할 수 있느냐는 것이다. 일리 있는 말이다. 그렇다면 쿠팡의 기업가치는 어디서 창출되는 것일까? 쿠팡이 매출 14조 원에도 불구하고 영업적자가 나는 이유는 크게 2가지다. 첫째, 싸게 팔고 있다. 쿠팡의 GPM(매출총이익률)은 15%밖에 되지 않는다. 쿠팡 매출은 직매입 상품과 오픈마켓 방식 3자 거래로 구분되는데, 3자 거래는 수수료만 매출과 GPM으로 반영된다는 점을 감안하면 실제 직매입 상품의 GPM은 더 낮을 수 있다. 일반적인 오프라인 유통 업체들의 GPM이 25~30%라는 점을 감안하면 대단히 낮은 수준이다.

둘째, 판관비 부담이 높다. 오픈마켓 업체들은 물류와 인건비 등 고정비 부담이 거의 없다. 그런데 쿠팡은 판관비율이 21%에 이른다. 이는 배송 인프라와 인력을 내재화했기 때문이다. 이런 배송 서비스는 고정비 부담이 큰데, 쿠팡은 회원들에게 월 2,900원을 받고 거의 무료로 제공하고 있다. 온라인 유통의 사업 가치는 단기적인 이익이 아니라 절대적 시장 점유율에 있다고 볼 수 있는데, 그것은 매출이고, 고객의 트래픽이다. 그 절대적 시장점유율에 오르기 전까지 영업 손실 자체는 중요하지 않다. 점차 BEP(Break-Even Point)로 다가가고 있다면 괜찮다. 지금 쿠팡이 이렇다. 절대적 시장점유율은 곧 막대한 고객 트래픽이고, 이는 줄기세포와 같아서 어떻게 사업 영역이 확대될지 모른다.

네이버와 카카오 같은 플랫폼 업체들의 밸류에이션이 산술적인 계산이 어려울 만큼 높은 이유가 여기에 있다. 온라인 유통 시장도 이와 같아서 PSR 기반 밸류에이션은 이러한 높은 잠재 성장 여력에 기반하고 있다고 볼 수 있다. 일단 광고 마케팅 수익이 크게 증가할 수 있다. 네이버쇼핑이 판매수수료를 5%만 받아도 사업을 영위할 수 있는 이유는 광고 마케팅 수익 때문이다. 기존 오프라인 유통 업체들이 판매수수료를 기반으로 사업 모델을 세웠던 것과는 판이하게 다르다.

그리고 절대적 시장점유율을 확보하게 되면 바잉 파워(Buying Power)가 강해지기 때문에 매입단가를 낮출 수 있다. 이는 미국에서 나타나는 ‘아마존 효과’ 가운데 하나다. 다시 말하면, 아마존의 협상력이 지나치게 커져서 브랜드/벤더들이 마진 압박에 시달리는 것인데, 이미 이때는 시장점유율이 월등히 높기 때문에 벤더들은 다른 유통 업체로 이동하기 어렵다. 그리고 매출 규모가 대단히 크기 때문에 매입단가를 조금만 낮춰도 이익은 크게 증가할 수 있다. 예를 들면, 쿠팡의 경우 2020년 기준 0.1%p만 GPM이 좋아져도 영업이익은 1,400억 원이나 증가할 수 있다.



온라인 유통 시장 특징 제대로 읽기



온라인화는 ASP(Average Selling Price)의 하락이다

우리가 온라인 쇼핑을 사용하는 이유는 스마트폰을 사용한 편리한 쇼핑, 간편한 결제, 빠른 배송 등 여러 가지가 있지만, 가장 큰 이유는 역시 가격이 싸다는 점이다. 온라인 유통, 온라인화라고 하면 상당히 광범위하고 추상적인 개념처럼 보이는데, 한마디로 구체화시키면 ASP 하락이라고 말할 수 있다. 2013년 이후 지난 10년 동안 소비자물가 상승률은 거의 1% 내외에 머물렀다. 2013년 이전과 비교하면, 1950년 한국전쟁 이후 이렇게 물가가 긴 시간 동안 하향 안정화돼 있던 시기는 한 번도 없었다.

물가에 영향을 미치는 요인은 많다. 국제유가 하락이 가장 큰 요인이 된다. 한 가지 주목할 만한 현상은 2013년 중순 이후 생산자물가와 소비자물가 사이의 괴리 확대다. 이 두 지표 사이의 괴리는 결국 제조/브랜드 업체 또는 유통 채널에서 추가적인 가격 하락 요인이 발생했다는 것을 의미한다.

매스 브랜드 시장 확대가 원인이 될 수도 있다. 2011년 이후 경기 둔화로 인한 합리적 구매 성향이 강하게 나타나면서 중저가 시장이 빠르게 확대되었다. 의류 시장에서는 SPA(Specialty Store Retailer of Private Label Apparel), 화장품 시장에서는 원브랜드숍이 전체 시장을 주도했다. 하지만 더욱 근본적인 요인은 온라인 유통 확대로 인한 가격 하락이다. 2012년 이후 오픈마켓과 소셜커머스, 해외직구 등 온라인을 기반으로 한 새로운 유통 채널의 고성장세가 두드러졌다. 온라인 채널이 전체 소매 판매시장에서 차지하는 비중 역시 2012년 13%에서 2020년 43%까지 큰 폭 상승했다.

이러한 디플레이션 같은 현상은 소비심리 개선에도 불구하고 소매 판매 증가율이 제자리에 있는 모순적인 상황을 잘 설명해 준다. 소매 판매는 말 그대로 판매액 개념이다. 가격요인(P)과 수량요인(Q)을 모두 살펴봐야 한다. 2012~15년 소비심리는 100을 넘어서는 양호한 상황이었지만, 소매 판매는 역신장을 지속했다. 당시 소매 판매(S-Sales) 부진은 가계 구매력이나 소비심리 위축에 의한 소비량(Q)의 저하 때문이 아니라 유례없는 물가(P)의 하향 안정화에 의한 가격체계 왜곡, 즉 수요 증가에도 인플레이션이 발생하지 않는 현상 때문일 수 있다. 아울러 디플레이션 현상은 개별 브랜드/유통 업체들의 이익 규모를 낮추는 요인으로 작용한다. 유통 업체들은 객단가(P) 하락에 따라 객수(Q) 증가에도 불구하고 전체적인 매출 증가율이 둔화되면서 고정비 부담이 커지게 된다. 의류/화장품 업체들은 마크업(Markup) 배율이 하락하고, 할인판매 비중이 상승하면서 영업이익률이 떨어지게 된다.

다나와가 용팔이를 무너뜨리다

과거 용산전자상가는 ‘호갱’들의 무덤이었다. 일명 ‘용팔이’라고 하는 판매상들에 비해 협상의 기술과 가격 정보에서 열위에 놓일 수밖에 없는 일반 소비자들은 노트북이나 PC 부품을 싸게 사러 갔다가 호갱이 되기 일쑤였다. 그런데 2000년 다나와가 나오면서 전세가 역전되었다. 다나와가 용산전자상가 가격을 모두 정리해서 올리기 시작했고, 입소문을 타고 용산전자상가에 가기 전에 반드시 봐야 하는 가격지표가 되었다. 소비자들이 ‘다나와 최저가’에 몰리고, 점포 매출이 다나와 가격표에 따라 달라지자 판매자들이 자신의 판매 가격을 다나와에 올리게 되었다. 소비자들은 발품 팔아 하루 종일 돌아볼 필요 없이, 호갱이 될 것이라는 공포 없이, 합리적 가격에 제품을 구매할 수 있게 되었다.

2013년 이런 현상이 전 소비재에 확산되기 시작했다. 기폭제는 스마트폰 보급 확대였다. 스마트폰 보급률은 2010년 14%에서 2013년 73%까지 급격하게 상승했다. 이에 따라 2012년 1.8조 원에 불과했던 모바일 쇼핑 시장은 2020년 108조 원으로 전체 온라인 유통 시장의 68%까지 비중이 상승했다.

소비행위의 기본적인 목표는 ‘원하는 물건’을 ‘가장 저렴하게’ 사는 것이고, 소비의 합리성이란 이 목표를 달성하기 위해 다양한 방법을 모색하는 과정이다. 흔히 합리적 의사결정을 방해하는 요소로 ‘시간과 돈’, ‘정보의 제약’을 꼽는데, 소비에서도 크게 다르지 않다. 일반적으로 수많은 생산자와 상품은 다양한 소비자의 기호와 만나 수많은 교환의 조합이 발생하게 되는데, 이를 하나로 모아 주고 ‘거래 수수료’를 가져가는 것이 유통 사업의 핵심이다. 그런데 시간과 공간의 제약이 커질수록 ‘정보의 비대칭성’도 커지기 때문에 유통 업체의 가치는 높아진다. 예를 들어, 백화점에 몰려드는 수많은 고객(집객력)은 입점 브랜드 업체들에게 높은 협상력으로 작용하고, 이에 따른 다양한 상품 카테고리(소싱 능력)는 추가적인 집객으로 선순환되어 백화점의 높은 매출과 마진으로 이어진다.

그런데 여기에 온라인 채널이 끼어들면서 ‘브랜드 → 유통 업체 → 소비자’로 이어지는 밸류체인의 균형이 흔들리게 된 것이다. 마치 용팔이와 소비자 사이에 다나와가 끼어들면서 용산전자상가 거래 풍경이 크게 달라진 것과 같이 말이다. 바로 온라인화로 소비의 합리성이 높아진 것이다. 지금까지 온라인 유통 시장 ASP 하락 요인을 소비자 측면에서 살펴보았다. 이제 유통 업체와 브랜드 업체 입장에서 나타나는 구조적 변화를 깊이 들어가 살펴보자.

마진에 대한 가정이 깨지다

온라인 유통의 낮은 투자비용과 고정비는 유통 시장의 진입장벽을 크게 낮추었다. 더 큰 문제는 다음부터다. 진입장벽이 낮아지면서 다른 산업에서 1등 하는 메이저 업체들이 유통업을 기웃거리기 시작했다. 대표적인 예가 SKT의 11번가와 네이버의 네이버쇼핑이다. 최근에는 카카오커머스도 있다. 이들의 공통점은 유통 사업에서 가장 어려운 작업이라고 할 수 있는 ‘집객’을 이미 끝내 놓았다는 것이다. 유통업의 핵심은 유동인구가 많은 곳에 입지를 잘 선택해야 하는 것이다. SKT는 국내 2,500만 명 이상 가입자를 보유하고 있으며, 네이버는 한국 인터넷 포털 사이트, 카카오톡은 국내 최대 SNS다. 세 회사의 쇼핑 거래액을 합하면 2020년 기준 40조 원이다. 국내 백화점과 대형마트 시장 규모가 30조 원 내외라는 점을 감안하면, 오프라인 유통 채널 하나가 통째로 세 회사로 넘어간 것이나 다름없다.

더 큰 문제는 이들 업체들의 사업 목적이 ‘마진’에 있지 않다는 점이다. SKT의 경우 이미 2,500만 명의 고객 데이터를 갖고 있으니, 이들의 쇼핑 정보까지 갖게 될 경우 나중에 신규 사업을 진행하는 데 훌륭한 리소스가 될 수 있지 않을까 하는 아이디어가 들어가 있었다. 네이버쇼핑의 주 수익원은 유통 판매수수료가 아니라 검색 카테고리 확대를 통한 광고/마케팅 수입이다. 심지어 네이버쇼핑은 숍인숍으로 입점 업체들로부터 받는 판매수수료 일부를 고객들에게 페이백해주고 있다. 그래서 국내 온라인으로 상품을 가장 싸게 살 수 있는 방법은 네이버쇼핑의 가격 비교를 타고 들어가 해당 사이트에서 구매하는 것이다. 유통 사업이 다른 뭔가를 위한 ‘수단’이 된 것이다.

모든 사업은 돈을 벌기 위해 한다. 기존 오프라인 유통 업체들은 유통 사업에서 이익을 반드시 내야 하지만, 11번가와 네이버쇼핑에게 마진은 옵션이 되었다. 마진에 대한 가정이 깨진 것이다. 기존 유통 업체들의 높은 바잉 파워에 의한 GPM 우위는 의미가 없어졌다. ‘이익 나지 않는 큰 회사’들이 등장하게 된 것이다. 경쟁은 심화되고, 상품 가격은 하락할 수밖에 없다. 온라인 유통은 제로마진으로 귀결되고 있다. 돈을 벌기 위해 유통 사업을 전개하는 기존 유통 업체들은 당황스럽다. 롯데쇼핑/신세계/현대백화점 등 오프라인 비중이 절대적이었던 기존 대형 유통 업체들은 온라인 채널 침식으로 시장점유율이 떨어질 뿐 아니라, 고정비 부담이 커지면서 구조적인 수익성 하락 국면에 접어들게 되었다.



온라인화가 소비 밸류체인에 끼친 영향 1 : 가전 양판-대형마트



카테고리 표준화가 많이 된 순서로 침투

온라인화로 오프라인 유통 업체들은 P(가격)와 Q(판매량)가 모두 하락하면서 성장성과 수익성이 저하되었다. 가격 하락은 온라인화의 기본적인 성격이고, 판매량 감소는 온라인 채널로 소비가 이동하기 때문이다. 경제 전반적으로 유통 거래량은 증가하지만 진입장벽이 낮아지면서 경쟁은 심화되었고, 유통 마진이 줄어들면서 수익 구조가 악화되었다. 롯데쇼핑/신세계/이마트/현대백화점/롯데하이마트 등 2010년 이전 한국 유통 시장을 주도하던 대형 유통 업체들은 2013년 이후 성장성과 수익성이 모두 구조적으로 떨어지는 구간에 접어들게 되었다.

다만 상품 카테고리의 성격에 따라 온라인 채널 침투의 영향을 받는 시기가 달랐다. 표준화가 많이 된 카테고리 비중이 클수록 타격을 먼저 받았다. 가전의 경우 스펙이나 모델명만 알면 AS는 어차피 삼성전자나 LG전자에서 책임지기 때문에 구매의사결정에서 ‘가격’이 차지하는 비중이 절대적으로 크기 때문에, 롯데하이마트 같은 가전 양판 업체들이 가장 먼저 손해를 보았다. 2012년부터 매출이 급격히 꺾이기 시작했다. 이어서 생활용품/의류/화장품 같은 상품으로 온라인 채널 침투가 확대되었다.

이들 카테고리들은 만져 보고 입어보고 발라 봐야 하기 때문에 가전보다 고관여 상품들이지만 의류는 반품 서비스의 보편화로, 화장품은 소모품으로 반복 구매가 잦은 공산품 카테고리라는 측면을 파고들었다. 이런 카테고리를 많이 판매하는 대표적인 채널인 백화점은 2013년부터 매출 성장률이 빠르게 둔화되었다. 한편 식품 비중이 높은 대형마트는 이러한 온라인화로 인한 경쟁 심화 위험에서 다소 벗어나 있었다. 사과/무/배추 같은 신선식품은 막대한 양의 재고를 확보하고, 신선도를 유지하면서, 다음날 집 앞까지 배송하기가 다른 공산품에 비해 훨씬 까다롭기 때문이다. 하지만 끝내 선선식품도 기술의 발전과 투자 확대 등으로 2018년 이후 온라인 채널이 침투하기 시작했고, 식품 매출 비중이 높은 대형마트 시장이 크게 위축되었다.

지난 10여 년 동안 유통 업태별 판매 증가율을 살펴보면, 백화점이 2013년까지 비중이 상승하다가 하락하는 것을 확인할 수 있고, 온라인(PC온라인+모바일)과 편의점 채널이 계속 비중을 확대하고 있다. 특히 2013년 이후 온라인 채널 비중 상승폭이 커졌다. 모바일 쇼핑이 급증하면서 전체 온라인 판매 증가율이 상승세로 돌아섰기 때문이다. 소매 판매는 2012~20년에 연평균 2.8% 성장했다. 온라인 채널은 같은 기간 연평균 19% 성장했으며, 금액으로는 약 159조 원 수준으로 전체 소매시장(자동차/연료 제외)의 43%를 차지하고 있다. 전체 소매 판매 증가율이 제한적인 만큼 온라인 채널의 매출 증가는 새롭게 생긴 것이 아니라 다른 채널에서 이전한 것이다.